（报告出品方/分析师：中银国际杨思睿）
1AI龙头驶入商业化港湾，教育科技打开千亿元蓝海市场
A股稀有的人工智能纯正标的
公司成立于年，是智能语音和人工智能领域的领*企业，其主业包括智能语音、自然语言理解、机器学习等技术和应用；年科大讯飞在深交所上市，是A股市场上少有的纯粹人工智能企业。#科大讯飞#
公司坚持“平台+赛道”的发展战略，年，公司发布以智能语音和人机交互为核心的人工智能开放平台——讯飞开放平台，并在平台基础上拓展行业赛道，目前公司产品已覆盖智慧教育、智慧城市、智慧司法、智能服务、智能汽车、智慧医疗、运营商等多领域，TOB+TOC双轮驱动成果显现。
公司实际控制人是董事长刘庆峰和中科大（资产经营责任有限公司）组成的一致行动人（10.83%股权）；其他重要股东包括中国移动（10.66%股权）、公司管理层（执行总裁吴晓如）等。
深耕语音AI技术，科大讯飞是典型的“语音智能”技术公司。
自年首次参加国际语音合成大赛（BlizzardChallenge）以来，公司连续14年获得冠*。年讯飞语音技术识别准确率可达98%，庭审等行业场景的系统语音识别准确率达95%以上。
科大讯飞是国内首批国家新一代人工智能开放创新平台，首个认知智能国家重点实验室、首个语音及语言信息处理国家工程实验室、国家计划成果产业化基地、国家智能语音高新技术产业化基地。及年，公司连续两届上榜《麻省理工科技评论》“全球50大最聪明公司”榜单，名列全球第六、中国第一；年，机器翻译系统参加CATTI全国翻译专业资格（水平）科研测试，首次达到专业译员水平；年，新一代语音翻译关键技术及系统获得世界人工智能大会最高荣誉SAIL（SuperAILeader）应用奖。
年冬奥会和冬残奥会期间，公司成为官方自动语音转换与翻译独家供应商。
核心商业模式是技术输出。公司将AI显性叠加在产品服务上，客户以产品为载体为技术买单。年以前，公司处于AI1.0时代。
在该阶段，公司广泛探索赛道机会，涉及了多个产品方向。年公司进入AI2.0时代，转变为推广式发展，聚焦于优势大、效率高的赛道，如智慧教育、智慧城市、智慧司法、智能服务、智能汽车、智慧医疗、运营商等。讯飞技术优势地位已然巩固，商业化能力正逐渐增强。
10年收入CAGR超40%，“根据地业务”驱动业绩增长。-年间公司营收实现42%复合增长，净利润10年CAGR达28.3%。净利复合增速小于营收复合增速的原因主要是由于公司在AI1.0时代加大投入，广泛探索赛道机会。
进入AI2.0时代后，科大讯飞主动调整非战略业务，聚焦“根据地业务”，21年教育业务收入占比达34%，相比年提升了9.2pcts。公司盈利能力出现向上拐点，19、20年净利润增速提升至50%以上。
公司毛利率有所下滑主要是由于收入结构的变动所造成的。-年教育业务占科大讯飞营业总收入的近1/3，近几年硬件在公司教育产品中占比提升，相比原来纯软件的应用和云平台模式，教育业务整体毛利率有所降低。除此之外，由于国家对互联网流量的加大监管，开放平台中广告业务的毛利率有所下降。
4千亿教育科技市场率先成熟，头部优势成型
教育信息化经费拨付稳定，千亿市场稳步增长。根据教育部数据，年全国各类学校数量超50万所，在校生2.9亿人，专任教师余万人，教育信息化市场空间广阔，需求持续性高。
国内中小学生教育信息化经费主要来源于国家财*拨款，其中公用经费每年相对固定，学校可将该笔经费灵活用于教育信息化设备的采购维护等；而专项经费则按项目拨款，金额不固定。根据艾瑞咨询的研究报告，国家财*性教育经费和专项经费占教育化信息化市场规模的70%-80%之间。
年6月教育部发布《教育信息化十年发展规划（－年）（征求意见稿）》（简称“规划”），规划提出教育信息化经费不低于财*性教育经费的8%，同时财*性教育经费占GDP比重一般在4%以上，受益于相关经费拨付稳定，教育信息化市场规模保持稳步增长，预计年市场规模将突破亿元。
*策助推教育信息化市场。
年3月《教育信息化十年发展规划（-年）》（简称“规划”）发布，规划提出要基本建成人人可享有优质教育资源的信息化学习环境。在该阶段，学校硬件设施,如电子白板，多媒体教室等加速建设。
年，教育部发布《教育信息化2.0行动计划》，提出要构建一体化的“互联网+教育”大平台，引入“平台+教育”服务模式，软件及应用平台建设迎来高速发展阶段。
年9月份，国常会发布教育专项贴息贷款*策，中国人民银行宣布设立金额亿元以上的设备更新改造专项再贷款，用于支持高校教学科研条件及仪器设备更新升级、学校数字化建设等，教育信息化投入力度进一步加大。
市场格局较为分散，平台型厂商具备头部优势。年主要A股上市的教育信息化企业营收大致为亿元，占整个教育信息化市场规模的11.3%，市场格局较为分散。
整个教育信息化市场参与者大体可分为三类，分别为硬件提供商、软件服务商以及平台型厂商。硬件厂商代表为视源股份、鸿合科技等，在教育信息化1.0时代，各地教育局集中采购教学硬件设备，以智慧黑板、学生平板、录播设备等硬件产品为主的硬件提供商率先崛起。
随着教育2.0时代的到来，学校开始更多利用软件服务来提高管理、教学等环节的效率，软件服务商发展迅速。而在双减*策落地后，智慧教育需求更加多元化，单一硬件产品或软件服务难以满足多场景需求，阿里、科大讯飞等平台型大厂商脱颖而出。
GBC联动实现教育场景全覆盖。
BAT主要在C端通过自身的平台和流量优势进行教育领域的布局。相比BAT等互联网巨头，科大讯飞在G端优势突出，通过G、B端切入C端，实现全场景覆盖。
G端主要面向市县区等区域建设，并为客户提供因材施教整体解决方案等；B端主要为学校提供校内大数据精准教学、英语听说考试等产品及服务；C端客群主要为家长等群体，主要产品包括人工智能学习机、个性化学习手册等。
年，公司因材施教综合解决方案在全国近20个市、区（县）持续落地；围绕B端学校场景，讯飞课后服务业务已覆盖多个区县、4,余所学校；C端的学习机销量增长%，京东天猫GMV及销量同比增长%。
课后服务平台业务打造新增量。
年6月，教育部办公厅发布《关于推进义务教育学校课后服务信息化管理工作的通知》（简称“通知”），通知要求各地遵循“无自建系统使用国家统一平台、有自建系统做好数据对接”原则，加快推进义务教育学校课后服务信息化管理。
课后服务平台是双减*策之后重要的教育运营平台，各地可直接对接国家课后服务平台，也可根据需求进行自建。
年12月，讯飞课后服务平台V1.0成为通过教育部检测的首批地方自建课后服务平台。在安徽省合肥市，讯飞课后服务平台已覆盖全市12个县（市）区的余所中小学校，46万余学生。除了平台建设外，学生在平台上购买课程也会产生相应收益。
根据科大讯飞投资者调研纪要，目前全国中小学生数量达1.84亿，以元每人每学期的课时费以及20%的选课率计算，课后服务的市场空间超亿元。
公司拥有丰富的课程体系，与众多头部课程厂商如中国教育电视台、北师大等均有合作。目前，讯飞已连接余家生态伙伴，拥有近门课程，资源优势突出。
2消费者业务矩阵式突破
依托语音识别技术铸就输入法护城河
第三方输入法行业进入成熟期，搜狗、讯飞、百度三雄争霸。年第三方输入法行业整体活跃用户规模破7亿（安装使用率超80%）。
整体市场属于寡头垄断格局，根据Mob研究院的数据，年5月搜狗、讯飞、百度月活规模过亿，去重后用户占有率超90%，讯飞市占率22.6%，位居第二。
在年5月至年5月的统计范围内，公司输入法新增安装量领先于搜狗和百度，同时用户粘性和客户留存率均处于领先地位。
语音输入法开创者，能够实现高精度语音识别。讯飞输入法基于多环境因子嗅探的动态模型延展，通过增强模型和识别模型的深度耦合，推出了解决高噪、远场混响等复杂环境下的高精度语音识别，在家居、车载、街区、公共交通、多人说话等典型高噪场景下，讯飞输入法依然准确识别，识别率高达98%。除普通话外，讯飞输入法还支持23种方言输入。年讯飞输入法日活用户突破1亿，语音渗透率达75%，日语音调用量较年提升45%。
人机交互赋能鸿蒙生态。随着物联网时代的来临，未来终端互联将面临更多远场、移动、无屏场景下的输入情景，全场景联动和交互已成为重要的发展趋势。
讯飞输入法已全面适配HarmonyOS，并推出“跨屏输入”功能，提升分布式场景下多终端的输入输出能力，加速鸿蒙生态的全场景连接。
学习机承接教育条线，有望成为“新文具”
学习机出货量加速提升。相比传统华为、联想平板，学习机教育属性更强，且更易携带，有望成为学生“随身走”的新型文具。同时，校外学科培训监管的加强以及“双减”等*策的推行对智能学习机市场形成利好。年后，国内学生平板出货量增速显著提升，年出货量近万台，同比增长约7.2%。
AI技术加成打造差异化竞争路线。
年，科大讯飞率先在业界推出AI学习机，产品深度集合了人工智能技术、海量大数据以及丰富的学习资源，其AI同步精准学功能可以精准定位学生的薄弱项，并规划最优学习路径，推荐更有针对性的学习内容。同时，其AI网课助手还提供老师讲解自动转笔记等功能。相比市面上其他学习机产品，讯飞学习机具备鲜明的AI智能特色。
市占率迅速提升。年讯飞AI学习机市占率为5.73%，排名第五。而年1-8月，科大讯飞AI学习机在天猫渠道市场份额迅速提升至16%，京东渠道市场份额达21%，均排名第一，且科大讯飞T10单品在京东商城商品榜单一直维持TOP3。
3医疗和*法赛道整装待发
智慧医疗：蓝海市场先行落地
AI+医疗市场超百亿元。随着数据互联互通建设的逐步完善以及认知智能技术的逐步成熟，AI医疗市场呈高增长态势，根据艾瑞咨询的数据，其市场规模在年有望达亿元，-年CAGR达46%。
多数企业处于摸索状态，竞争格局尚在演进。
年以前，由于医疗数据尚未打通，AI医疗赛道处于孵化阶段。年后，随着医疗大数据建设的开展，基于深度学习的感知智能应用兴起。
年国务院印发的《新一代人工智能发展规划》提出，要推广应用人工智能治疗新模式、新手段，建立快速精准的智能医疗体系；年*府要求人工智能向基层领域自上而下渗透，进一步明确了在医疗影像、智能服务机器人等细分行业发展的目标与大方向，大量初创企业纷纷涌现。随后监管*策逐步完善，个别赛道开始出现可行性强的商业模式。
年7月，国家药监局发布《人工智能医用软件产品分类界定指导原则》，明确人工智能医用软件产品按照第三类医疗器械管理。该赛道相关企业主要包括阿里巴巴、腾讯、百度、科大讯飞、依图、京东、华大基因等，目前多数企业仍处于商业模式探索阶段。
智医助理实现大规模应用，商业模式得到验证。
智医助理的全科辅诊诊疗系统通过学习医学文献、医院病历资料，为基层全科医生在诊疗环节提供有循证依据的辅助诊断建议，有效提高基层医疗服务质量。年科大讯飞智医助理机器人首次通过了国家临床执业医师笔试测试，超过96.3%的人类考生。
年，智医助理在安徽合肥市庐阳区首次试点；同年，智医助理被纳入安徽省民生工程，试点拓展至四县一区。年，“智医助理”已在55个县完成了系统部署，提供辅助诊断超1万次，协助基层医生完成1万份以上电子病历，电子病历规范率达到81.9%；系统使用医生达到30,人，提供慢病服务居民万人次。
截至年2月，“智医助理”已覆盖全国个县区，日均提供诊断达77万，年度有价值的修正诊断17万，家庭医生助手每天的访问量增长%。
智慧法院：建设迎来新周期
*策推动智慧法院建设。近年来电子*务发展呈加速态势，而智慧法院建设是电子*务中重要的一环。
国家相继出台*策推动智慧法院行业的发展：年最高人民法院首次提出建设“智慧法院”，并在年发布智慧法院建设评价指标体系，年最高人民法院提出要全面推进智慧法院建设，推动建立跨部大数据办案平台。法律信息化需求加速释放。
市场空间在百亿量级，未来保持稳定增长。
智慧法庭下游客户主要包括法院、检察院、监察委、司法等*府机关。根据头豹研究院的数据，截至年，中国共有个法院和个人民法庭，参考县级智慧法院建设金额，以万元的项目单价测算，对应市场空间可超亿元。
目前智慧法庭市场规模持续增长，预计年市场规模达28.4亿元，-年CAGR达13.2%。市场增长的动力一方面来自于智慧法院平台建设的带动，另一方面来自于应用模块的增加。
目前智慧法庭主要包含庭审控制、审委会控制、庭审信息、远程审判、后台监控以及综合信息等模块，未来随着功能的完善和增多，市场规模有望进一步增长。
行业集中度较高，科大讯飞中标金额排名第二。智慧法庭行业上游主要是华为等基础硬件提供商，中游解决方案提供商主要分为两类，一类是传统法院信息化提供商，如华宇软件、华夏电通、通达海、东软载波等，另一类是从细分领域切入法院信息化建设的厂商，如科大讯飞、杭州云嘉、新视云等。
年华宇软件、南京通达海等五家头部企业占据80%市场份额，科大讯飞订单中标金额达12%，次于华宇软件，排名第二。
4盈利预测与估值
盈利预测
教育收入有望实现高增长。国常会的专项贴息贷款*策对教育信息化行业起到直接带动作用。公司基教领域的产品可以延伸使用到高校教育领域。截至年10月19日，讯飞参与的贴息贷款类高校申报项已达到个。且随着高校智慧教学需求的进一步释放，教育业务将迎来新增长点。预计、、年收入增速分别为47%、56%、55%。
医疗业务逐步提速。公司未来将继续围绕人工智能在教育、医疗、汽车等方向深入发展“根据地业务”。医疗方面，公司年前三季度营收同比增长69%，随着医院辅助诊疗的推进，智慧医疗业务有望打开增长空间，预计、、年收入增速分别为53%、71%、52%。
公司、、年收入增速预计为31%、31%、32.8%。随着“根据地业务”的持续深化，毛利率有望持续提升，预计归母净利分别19.3、24.9、33.3亿元，对应EPS分别为0.83、1.07、1.43元。
以PE法估值：选取虹软科技、恒生电子、中科创达、四维图新和金山办公作为可比公司。其中虹软科技与科大讯飞同属人工智能领域公司，恒生电子对应公司智慧金融业务，公司与中科创达、四维图新均涉及智能汽车业务。
考虑到公司在人工智能领域的头部地位，我们选取办公领域头部企业金山办公作为可比公司。-年科大讯飞PE水平为：43X、33X、25X，横向对比:22年讯飞PE为可比公司平均水平的57%。
纵向对比：公司过去5年历史估值中位在94X左右。无论是同可比公司相比还是与公司历史估值水平相比，当下科大讯飞估值已处于较低水平。
高校智慧教学需求的释放叠加课后服务平台的增量有望使讯飞教育业务收入保持高速增长。智慧医疗等核心赛道的加持将进一步打开增长空间。
5风险提示
1.*策变动风险。教育（考试）、医疗、汽车等领域采用新技术存在*策指引的先决条件，可能出现*策推进波动的风险。
2.客户拓展不及预期。智慧教育在公司业务中所占比重较大，如果公司学习机、个性化学习手册等产品拓展不及预期，将会对收入的增长产生不利影响。
3.行业格局改善不及预期。看好公司在教育等领域的份额提升、行业集中度改善机会，但可能提速程度不及预期。
——————————————————
报告属于原作者，我们不做任何投资建议！如有侵权，请私信删除，谢谢！
精选报告来自